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M&A : une année 2017 exceptionnelle

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Selon l'étude "CMS European M&A Study 2018", les vendeurs sur le devant de la scène dans le contexte d’une augmentation de la valeur des transactions en M&A européen en 2017.

Le M&A européen a connu une année exceptionnelle en 2017 par rapport à 2016, et ce malgré une activité M&A globale en recul de 3 % en valeur et de 1% en volume. Les opérations de M&A non cotées traduisent encore un renforcement de la position des vendeurs. Ces derniers parviennent à limiter encore davantage leurs risques grâce notamment au recours aux mécanismes d’assurance de garantie de passif et de locked box.

CMS publie la dixième édition de son étude annuelle dédiée au M&A en Europe - CMS European M&A Study 2018 - qui analyse plus de 3.650 des transactions de M&A non cotées réalisées par ses cabinets membres depuis 2010 et dresse une comparaison entre les transactions menées par CMS en 2017 et celles de la période 2010-2016.

Le marché du M&A est resté en ébullition durant toute l’année 2017. Cette tendance a perduré dans un climat d’incertitude politique (notamment due aux élections françaises, allemandes, anglaises et hollandaises). Portée par de solides indicateurs économiques européens, la valeur des transactions a grimpé à 929,3 milliards de dollars, une augmentation de 14% par rapport à 2016. Les changements structurels nés à la fois de la politique "America First" du Président Trump et du Brexit ainsi que de la forte performance de la zone euro ont continué à attirer les investisseurs étrangers, particulièrement en provenance des États-Unis et de l’Asie. Dans ce contexte, la Chine a maintenu son niveau d’investissement en France, et ce en dépit d’une réglementation chinoise plus stricte sur les transactions sortantes, tandis que les États-Unis continuent d’être l’acteur principal en termes d’investissement.

En France, le nombre de transactions, en hausse depuis 2015, permet de contribuer à concurrence de 11% du nombre de transactions en Europe. Cette augmentation concerne également les transactions effectuées par les sociétés implantées en France et à l’étranger. Les États-Unis ont cette année encore été la cible principale des opérations menées par les sociétés françaises à l’étranger, même si la région Asie-Pacifique (à l'exclusion du Japon) a également été une région importante. On notera à cet égard une augmentation des opérations avec la Chine.

Parmi les secteurs les plus dynamiques en valeur, celui de la consommation arrive en tête, suivi de l’énergie. En nombre de transactions, le secteur des technologies, fort d’une centaine d’opérations, a connu une augmentation constante du nombre de transactions depuis plusieurs années. Cette tendance est susceptible de se poursuivre en 2018 avec la création par le gouvernement d'un fonds destiné à promouvoir l'innovation et à faire de la France une "start-up nation".

Le niveau d’activité européen devrait poursuivre la bonne tendance entamée en 2017, résultant en principe en une année prospère pour le M&A. En France, avec une croissance attendue de 1,8% (prévisions INSEE), l’activité de M&A devrait continuer à être bien orientée. Les investisseurs et leurs
conseils devraient tirer avantage de la situation économique et de l’environnement politique favorable.

D’après l’étude CMS, l’allocation des risques a évolué en 2017 par rapport à 2016. La position des vendeurs en 2017 s’est renforcée grâce à l’augmentation des transactions de type locked box, de l’utilisation de mécanismes d’assurance de garantie de passif et à la diminution des plafonds de responsabilité.

Stefan Brunnschweiler, à la tête du groupe Corporate/M&A de CMS, a indiqué : “Nous avons analysé des milliers de nos transactions européennes et nous sommes témoins des évolutions les plus significatives depuis 2010. En 2017, nous avons pu observer les vendeurs exploiter un marché M&A
en ébullition en réduisant le risque résiduel de l’allocation des risques entre acheteur et vendeur à un niveau comparable à celui de 2015, voire inférieur”.

Essor du recours aux assurances de garantie de passif

Le panorama des transactions en 2017 a ouvert la voie à l’essor des assurances de garantie de passif, résultant en un record décennal de recours à ce mécanisme. Au total, ce sont 14 % des transactions européennes qui ont eu recours aux assurances de garantie de passif en 2017, comparé à 9 % en 2016. Ce constat était particulièrement marqué pour les opérations d’une valeur supérieure à 100 millions d’euros.

Le secteur dans lequel la plus grande proportion des transactions a eu recours à l’assurance de garantie de passif est le secteur immobilier et de la construction, avec pas moins de 42 % des opérations faisant usage de ce mécanisme. La proportion était plus faible dans d’autres secteurs en 2017 comme les biens de consommation (9 %), le secteur des technonologie-média-télécom (9 %), le secteur hôtelier et touristique (7 %), le secteur de l’énergie (7 %), de l’infrastructure (4 %), de l’industrie (7%) et du commerce (autres services) (15 %). L’étude révèle que l’augmentation du recours aux assurances de garantie de passif a historiquement été portée par l’activité du private equity, avec un accroissement régulier dans le cadre des grosses transactions de rachat.

Accroissement de l’utilisation du mécanisme de locked box

L’usage de locked box a continué d’augmenter, les données révélant que cette structure était présente dans 25 % des transactions en Europe pour l’année 2017, comparé à 23% en 2016. L’étude met en évidence un lien proportionnel entre la valeur d’une transaction et l’utilisation d’une locked box dans les transactions dépourvues de mécanisme d’ajustement de prix. Le plus haut pourcentage d’utilisation de locked box se retrouve dans les transactions de plus de 100 millions d’euros dépourvues de mécanisme d’ajustement de prix (88 %). Comparativement, une locked box était utilisée dans seulement 39% des transactions d’une valeur inférieure à 25 millions d’euros sans clause d’ajustement de prix.

Une augmentation marquée de l’usage de locked box est aussi notable dans les pays anglophones et germanophones entre 2016 et 2017, avec une augmentation de 40 % à 51% au Royaume-Uni et de 38 % à 49 % dans les pays germanophones. L’usage de locked box dans le sud de l’Europe a augmenté de 36 % des transactions à 58% entre 2016 et 2017, et la plus importante diminution enregistrée a eu lieu au Benelux où seulement 50 % des transactions ont eu recours au mécanisme alors qu’il était présent dans 71% des transactions en 2016.

Une diminution du plafond de la garantie

Les plafonds de responsabilité, qui semblaient s’être stabilisés en 2016 ont décru. 60% des transactions de 2017 présentent un plafond de la garantie inférieur à la moitié du prix d’acquisition.
L’usage du plafond de la garantie inférieur à 10 % du prix d’acquisition est quant à lui passé de 14 % des transactions en 2016 à 21 % en 2017, et il a particulièrement été présent dans les transactions d’une valeur de plus de 100 millions d’euros. Cela indique un renforcement du pouvoir de négociation des vendeurs. C’est la recrudescence de l’utilisation de l’assurance de garantie de passif qui explique cette diminution des plafonds de responsabilité puisque l’acquéreur peut renforcer sa protection vis-à-vis des garanties par le biais d’une couverture achetée auprès d’un assureur au-delà du plafond accepté par le vendeur.

Différences régionales

L’étude révèle des différences de fond dans l’utilisation des mécanismes contractuels en Europe. Par exemple, un mécanisme de complément de prix (earn-out) se retrouve dans 21% des transactions en Europe, mais le mécanisme est bien plus utilisé au Benelux, dans le sud de l’Europe et dans les pays germanophones avec des prévalences de respectivement 30 %, 33 % et 28 %. À l’inverse, l’utilisation du complément de prix est bien plus rare en Europe centrale et orientale (15%), la France (8%) et le Royaume-Uni (15 %).

En France, on peut observer une augmentation des transactions comportant un plafond de la garantie faible (moins de 25 % du prix), celles-ci étant passées de 70 % des opérations à 76 %, au-dessus de la moyenne européenne de 42 %. Le Royaume-Uni quant à lui a connu des plafonds de la garantie plus élevés que toutes les autres régions, à l’exception du sud de l’Europe.

L’étude met aussi en exergue de nombreuses différences de fond entre les États-Unis et l’Europe en ce qui concerne l’allocation des risques entre acheteur et vendeur. Un exemple de ces différences est le recours à la clause de changement défavorable significatif (clause de MAC) dans 93% des transactions américaines par rapport aux 13 % européens. Malgré ces différences, l’étude prédit que les investisseurs américains continueront de cibler le M&A européen aux côtés des acteurs asiatiques et de ceux de la zone euro.

Dans un commentaire, Stefan Brunnschweiler a déclaré : "Nous sommes très heureux de célébrer le dixième anniversaire de l’étude M&A Europe. Les éléments obtenus apportent aux sociétés un outil de référence crucial pour leur engagement dans de nouvelles opérations. L’étude met en lumière les multiples composantes de l’allocation des risques comme aucune étude de ce genre ne le fait".

Méthodologie : Dans sa dernière étude M&A, CMS analyse plus de 3 650 transactions, dont 438 opérations CMS en 2017 et 2.488 opérations sur la période 2010-2016. Pour faciliter la comparaison, les données ont été séparées en quatre régions européennes : Le Benelux, l’Europe centrale et orientale, les pays germanophones et le sud de l’Europe. La France et le Royaume-Uni sont étudiés dans des catégories spécifiques.